常见的企业财务绩效的综合评价技术大致有两种：

• 采用一个具备综合性的可以体现所有评价维度的指标。
• 采用多个评价指标并加权平均计算总评分。

第一种更适合运用在财务报表分析层面，缺点是需要考虑众多驱动因素深入揭示财务绩效的背景下，越来越难以找到或创造一个综合指标来反映所有的评价维度。

第二种技术运用得更为普遍，缺点是当评价指标过多，或权重设计不合理，或在不及时修订权重的情况下，可能会使某一项指标的不良业绩被良好的总分值掩盖，且被评价者忽略，而该指标的不良表现在未来或许会影响其他指标的表现而损害未来整体业绩表现。

一、采用一个具备综合性的评价指标

1、杜邦分析法

杜邦分析法（Dupont analysis）是一种以一个综合性财务指标评价企业绩效的经典方法。

这个综合性指标是净资产收益率（ROE），将它分解为子指标后可以看出它受三个方面因素的影响，即获利能力、资产使用效率和财务结构，分别以销售净利润率、总资产周转率、权益乘数体现，用公式表述为：

净资产收益率=总资产收益率*权益乘数

净资产收益率=销售净利率*资产周转率*权益乘数

净资产收益率=销售净利率*资产周转率*（1/（1-资产负债率））

杜邦分析法的具体形式：

由上述分解计算公式可以看出杜邦分析法的基本思路。

• 权益净利率是一个综合性最强的财务分析指标，是杜邦分析系统的核心。
• 总资产周转率反映总资产的周转效率，对资产周转率的分析，需要对影响资产周转的各因素进行分析，以判明影响公司资产周转的主要问题在哪里。
• 销售净利率反映销售收入的收益水平，扩大销售收入，降低成本费用是提高企业销售利润率的根本途径，而扩大销售，同时也是提高资产周转率的必要条件和途径。
• 权益乘数表示企业的负债程度，反映了公司利用财务杠杆进行经营活动的程度。资产负债率高，权益乘数就大，说明公司负债程度高，公司会有较多的杠杆利益，但财务风险也高；反之，资产负债率低，权益乘数就小，说明公司负债程度低，公司会有较少的杠杆利益，但相应财务风险也低。

但是杜邦分析法的局限性主要体现在：

（1）从企业绩效评价的角度来看，杜邦分析法只包括财务方面的信息，就财务论财务，对企业绩效评价和考核没有深入到经营管理的过程中去，不能全面、动态地反映过程中的问题，也不能与企业的战略目标及战略管理手段实现有机融合。

（2）ROE指标是以「净利润」为驱动先锋的，用净利润衡量企业的盈利能力不够科学，会导致经营者对短期财务结果过分重视，有可能助长公司管理层的短期行为，忽略企业长期的价值创造；而且，以资产收益率来衡量企业管理者的运营能力不够合理，因为分子净利润不仅包括所得税政策影响，还包括非经营性业务利润以及融资利息的影响，这些都不是衡量运营获利性的因素。

（3）忽略了现金流量的分析，如今利润表粉饰现象日益严重，所以利润指标提供的财务信息远弱于现金流量。现金流量表以收付实现制编制，可以减少数据人为控制的可能性，增强财务分析结果的可信度，据此可以对企业经营资产的效率和创造现金利润的真正能力做出评价，也可以由此了解企业的偿债能力以及推断企业在未来的财务发展趋势。

2、经济增加值法

经济增加值的核心是考虑了资本成本（机会成本），它与传统盈利能力的财务指标的区别是，它主张企业只有获得高于其资本成本的盈利才是为股东创造价值的。

其中资本成本既包括债务资本的成本，也包括股权资本的成本。

与杜邦分析法采用净资产收益率作为综合业绩评价指标相比，经济增加值更符合基于价值管理的企业业绩评价指标。

经济增加值的基本计算公式为：

经济增加值=税后净营业利润（NOPAT）-资本总成本*资本成本率

计算经济增加值的难点有两方面：一是计算税后净营业利润（NOPAT）和投入资本总额时，需要对某些会计报表科目的处理方法进行调整，以消除根据会计准则编制的财务报表对企业真实情况的扭曲。

计算经济增加值的第二个难点是，资本成本的确定需要参考资本市场的历史数据。

在我国，经济增加值计算公式以及税后净营业利润与资本成本的调整项可以参考国务院国资委颁布的《中央企业负责人经营业绩考核暂行办法》的EVA计算细则：

经济增加值=税后净营业利润（NOPAT）-调整后资本*平均资本成本率（WACC）

税后净营业利润（NOPAT）=净利润+（利息支出+研究开发费用调整项-非经常性收益调整项*50%）*（1-25%）

调整后资本=平均所有者权益+平均负债合计-平均无息流动负债-平均在建工程

以上针对税后净营业利润（NOPAT）的调整项，均是为了消除会计利润对企业真实价值创造的扭曲。

（1）加回利息支出：它是债务资本的成本，在会计上却作为税前抵扣的费用列支。

（2）加回研发费用：研发费用本来属于收益期超过一个年度的长期投资，但由于未来收益的不确定和不易计量的原因，在现行会计准则中被作为期间费用一次性在税前扣减利润。

（3）扣减非经常收益：被计算在会计利润以内的非经常收益的业务具有偶发性和不可持续性，不能预计将来是否会发生，而且非经常收益还经常被企业用做盈余管理的主要手段，当经常性业务达不到利润目标时企业会有动力通过非经常性收益来「扭亏为盈」美化会计报表。

对于调整后资本，上述计算公式中使用了资产负债表权益与负债的年初与年末余额的平均值。

扣除无息流动负债是因为这部分负债是营运活动自然形成的，而非企业主动融资的结果，并且不需要支付利息，此外如果长期负债里有因承担国家任务等原因形成的「专项应付款」和「特种储备基金」的无息负债，也应视同无息流动负债从债务资本中扣除。

扣除在建工程的原因是在建工程在转固定资产交付使用前，没有在当期给企业带来利润，如果金额较大会产生较大资本成本导致当期经济增加值偏低，挫伤管理者对建设周期长但有利于企业价值增加的项目的投资积极性。

将在建工程从总资本中扣除与将研发费用从净利润中加回，都是为了消除短期效应的影响，引导管理者从长远利益出发进行经营决策。

关于资本成本率，难点在于计算权益资本的成本。

对于中央企业之外的其他企业的权益资本成本率的计算，上市公司与非上市公司计算方法不同。

上市公司可以采用资本资产定价模型（CAPM）：

权益资本成本率=无风险收益率+β系数*市场风险溢价

CAPM中的无风险收益率可参考上海证券交易所交易的当年最长期的国债年收益率，市场风险溢价按4%计算，β系数可通过公司股票收益率对同期股票市场指数（上证综指）的收益率回归计算，也可以从各大投资银行或证券机构处获取。

非上市公司的权益资本成本率的计算也可以采用CAPM模型，但由于β系数无法从市场数据直接测算，一些公司采取了对标方式，即选择一些可供对标的上市公司，计算这些对标公司的平均无杠杆（无杠杆即剔除不同公司资本结构的影响）β值来模拟其业务风险，再根据自身的资本结构计算自身的β系数。

经济增加值（EVA）也有局限性，主要体现在：

（1）历史局限性：EVA指标属于短期财务指标，虽然采用EVA能有效地防止管理者的短期行为，但管理者在企业都有一定的任期，他们可能只关心任期内各年的EVA。

（2）信息含量的局限性：在采用EVA进行业绩评价时，EVA系统对非财务信息重视不够，不能提供像产品、员工、客户以及创新等方面的非财务信息。

（3）经济增加值不反映现金流情况：本质上仍然关注权责发生制基础上的会计利润。

（4）折旧影响导致的缺陷：随着资产可使用年限的减少，经济利润会上升，这是因为资本费用是根据资产的净账面价值计算的。在该模型下，有着大量新投资的公司反而比拥有旧资产较多的公司经济利润低，这显然不能比较出公司实际盈利能力。

二、采用多个评价指标进行综合评分

1、沃尔评分法

沃尔评分法选择了以下10个评价指标并分配指标权重。

• 盈利能力：资产净利率、销售净利率、净值报酬率
• 偿债能力：自有资本比率、流动比率、应收账款周转率、存货周转率
• 发展能力：销售增长率、净利润增长率、资产增长率

这三类指标的评分值约为5：3：2。

盈利能力的三项指标的比例约为2：2：1，偿债能力指标和发展能力指标中各项具体指标的重要性大体相当。

沃尔评分法主张确定各项指标的标准值时以企业最优值为准，给每个指标评分的公式为：

实际分数=实际值/标准值*权重

沃尔评分法最主要的贡献为将互不关联的财务指标按照权重予以综合联动，使得综合评价成为可能。

它的局限性体现在：

（1）从技术上讲，当某一个指标严重异常时，会对总评分产生不合逻辑的重大影响。

（2）由于评分公式为实际分数=实际值/标准值*权重，当实际值大于标准值为理想时，用此公式计算结果正确，但当某指标的解读是实际值小于标准值为理想时，实际值越小得分本应越高，但套用此公式结果却相反，得分变低。针对沃尔评分法的局限性，后人对其做了改进：将财务比率的标准值由企业最优值调整为本行业平均值，并设定评分值的上限（正常值的1.5倍）和下限（正常值的0.5倍），以减少个别指标异常造成的不合理影响。

综合得分=评分值+调整分

调整分=（实际比率-标准比率）/每分比率

每分比率=（行业最高比率-标准比率）/（最高评分-评分值）

新沃尔评分法运用的关键技术是「标准评分值」和「标准比率」的建立，只有长期不断的实践和修正，才能取得较好的效果。

2、中国中央企业综合绩效评价

中央企业综合绩效评价由国资委颁发，以投入产出分析为核心，运用定量分析与定性分析相结合、横向对比与纵向对比互为补充的方法，综合评价企业经营绩效和努力程度，促进企业提高市场竞争能力。

中央企业综合绩效评价体系是最综合反映企业绩效的分析方法，比如加入了非财务的管理绩效的评价和现金流量的表现。

然而，中央企业综合绩效评价体系的不足在于管理绩效完全采用定性评分法。

以上就是本章的全部内容，我们下一章讲「企业经营财务分析初阶：管理报告的编制」。

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参考书籍：《500强企业财务分析实务》李燕翔